사모펀드의 자금 수요, 공급을 한참 웃돌다

Private Equity’s Fundraising Demands Far Outstrip Supply

Institutional Investor지의 Michell Celarier는:

베인앤컴퍼니(Bain & Co.)에 따르면 현재 약 18,000개의 사모자본 펀드가 자금을 모집 중이며, 그 목표 금액은 총 3.3조 달러에 달한다. 문제는, 일반운용사(GP)들이 3달러를 요청할 때 투자자들이 실제로 배정할 수 있는 자금은 1달러에 불과하다는 점이다. 베인은 이를 “수요 공급의 불균형 문제”라고 표현했다.

기존 펀드들로부터의 현금 분배 부족 또한 상황을 악화시키면서, 일부 투자자들이 자신들의 투자금에 손실(헤어컷)을 감수하는 데까지 이르고 있다. 베인에 따르면, “LP(유한책임출자자)들은 점점 더 지분 일부 매각이나 소수 지분 매각 방식에 만족하지 못하고 있으며, 시장 상황이 어려움에도 불구하고 완전한 회수를 요구하고 있다.” 실제로 ILPA(기관 유한출자자 협회)가 진행한 웨비나 설문조사에서는 투자자의 63%가 “최근 평가보다 낮은 가치라도 괜찮으니” 완전한 회수를 선호한다고 답했다.

반면, 배당 리캡(PE 투자기업이 부채를 일으켜 배당금으로 주주에게 지급하는 구조)은 선호도가 33%에 그쳤고, LP 주도 세컨더리 거래는 20%의 지지를 받는 데 그쳤다.

하지만 세컨더리 시장이 만능 해결책은 아니다. 베인은 “세컨더리 시장은 유동성 제약이 적은 투자자들에게 매력적인 저가 매수 기회를 제공하지만, 아무리 성장세가 강하더라도 사모펀드 전체의 유동성 요구를 충족시키기에는 아직 미성숙하다. 전 세계 사모펀드 운용 자산 대비 세컨더리 거래 규모는 5%에도 미치지 못한다”고 지적했다.

일부 세컨더리 거래에서 할인폭이 줄어들고 있긴 하지만, 전반적인 상황은 다르다. 존스홉킨스대의 재무학 강사이자 최근 25대 LBO(레버리지 바이아웃) 매니저에 관한 보고서를 발간한 제프 훅(Jeff Hooke)은 “세컨더리 투자자들은 최상위 운용사에만 관심을 갖고 있어 대부분 LP 지분은 매각 자체가 불가능한 상황”이라고 말했다.

설문조사에 따르면, 다른 종류의 엑싯 전략에 대한 선호도는 더욱 낮다. 컨티뉴에이션 비히클(Continuation Vehicle)은 17%, NAV 기반 대출과 같은 특수 금융기법을 통한 분배는 7%, 단순 레버리지 기반 분배는 단 3%에 그쳤다.

베인의 중간 보고서는 이렇게 결론지었다. “엑싯을 하고, 자금을 분배하고, 새로운 자본을 조달해 이를 집행하는 부담이 업계 내에서 계속 가중되고 있다.”

이 문제의 일부는 트럼프 행정부의 관세 조치로 인해 거래가 둔화된 데서 비롯된다. 베인에 따르면 4월 발표된 거래 금액은 1분기 월평균 대비 24% 낮았다.

“가장 즉각적이고 뚜렷한 영향은 IPO 채널에서 나타났다. 이미 위축된 IPO 시장은 2분기 초 관세 혼란으로 사실상 정지 상태에 들어갔고, 상장 계획은 연기되거나 취소되었다”고 보고서는 전했다.

이런 상황은 주식시장이 여전히 강세인 가운데 벌어지고 있다. 헤지펀드 Orso Partners의 창립자인 네이트 코피카(Nate Koppikar)는 “주가가 사상 최고치에 도달했지만, IPO는 사상 최저 수준에 머물러 있다. 현재 PE 운용사들은 공개시장보다 자신들이 가격을 어느정도 통제할 수 있는 다른 PE 운용사에게 매각하는 방식을 선호한다”고 말했다.

특히 바이아웃 펀드가 직격탄을 맞았다. 베인에 따르면 올해 1분기에 마감된 바이아웃 펀드 중 단 하나도 규모가 50억 달러를 넘지 못했으며, 이는 지난 10년간 처음 있는 일이다.

투자자 자금 자체가 충분하지 않다는 것이다. 캠벨 루티엔스(Campbell Lutyens)가 4월에 실시한 조사에 따르면, 투자자의 33%가 미국 관세의 영향으로 사모시장 투자 속도를 늦췄고, 8%는 투자를 완전히 중단했다고 밝혔다.

베인은 “사모펀드 자금 수요가 공급을 한참 웃도는 현 상황에서, ‘개인 자본’의 유입이 격차를 어느 정도 해소할 수 있을지는 아직 불확실하다”고 말했다. 하지만 이 추세에 대해 무디스(Moody’s)는 경고의 목소리를 내고 있다. 최근 보고서에서 무디스는 “사모펀드를 개인 투자자에게 판매하는 것은 시스템 리스크를 초래할 수 있다”고 평가했다.

우리가 아는 사모펀드는 흔히 LP (유한책임출자자)들 한테 자금을 투자 받아 대신 운용해주는 운용사들이다. LP들은 주로 정부와 주정부 연기금, 각종 조합들로 구성되어 있는데, 위 기사에서도 언급되고 있듯이 최근 사모펀드의 투자금 회수율이 떨어지면서 LP들의 출자 여력도 줄어드는 추세이다. LP들이 사모펀드에 분배하는 투자금은 전체 비중의 일부이기도 하고, 그들도 기투자건을 회수해야 다시 재투자할 여력이 생기기 때문이다.

회수율이 떨어진 것은 부분적으로 IPO (공개 상장)가 줄어들면서 엑싯 기회가 줄어들었기 때문이기도 하고, 추정컨데 트럼프의 관세정책과 전반적인 경기 둔화로 인해 사모펀드 피투자사들의 실적이 예년만큼 좋지 않을 가능성도 높아보인다.

사모펀드들은 EBITDA(이자, 세금, 감가상각비, 무형자산상각비 차감 전 순이익)와 잉여현금흐름을 기반으로 피투자사에서 부채를 일으켜 현금을 배당받는 전략(배당 리캡 전략)을 많이 사용하는데, 실적이 나빠질 경우 이자보상비율(EBITDA/이자)이 낮아져 조달 가능한 부채의 총액이 감소한다.

최근 유명 투자가 Bill Ackman을 비롯한 미국의 주요 헤지펀드/사모 운용사 리더들은 미국의 퇴직연금에 해당하는 401(k) 프로그램에 사모펀드도 기본 옵션으로 선택할 수 있어야 한다고 주장중인데, 이는 LP 자금을 모집하기가 점점 어려워지고 있기 때문이다.

“왜 지금 401(k)와 같은 퇴직연금 계좌에 사모시장을 개방하려는 움직임이 일어나고 있을까요? 노동자들이 401(k)에 유동성이 낮고 가치평가가 어려운 자산을 원해서가 아닙니다. 그리고 오랫동안 401(k) 가입자에게 사모시장 자산을 노출시키는 것이 투자자들의 최선의 이익을 위한 수탁자 의무를 위반할 수 있다고 우려해온 플랜 스폰서(퇴직연금 운영 주체)들의 요청도 아닙니다. 이러한 움직임의 진짜 이유는 사모시장 운용사들이 지금 자금 모집에 점점 더 어려움을 겪고 있기 때문입니다. 그들의 전통적인 자금 조달원인 연기금이나 기금 등 기관투자자들이 사라지고 있기 때문입니다.”

- 벤저민 쉬프린(Benjamin Schiffrin), 금융 시장에서 공익 증진을 목표로 하는 비영리 단체 Better Markets 증권 정책 담당 이사